경제적 해자 - 팻 도시 [3/5]

 

 

제가 리뷰할 책은 팻 도시의 <경제적 해자>입니다.

 

오마하의 현인 워런 버핏은  "훌륭한 기업은 주위에 깊은 해자를 두른 견고한 성과 같다."라는 말하며, 기업을 인수 및 투자할 때 경제적 해자(Moat)가 있는지 확인할 필요가 있다고 말했다. 하지만 경제적 해자에 대한 구체적인 사례나 구연설명은 없었다. 공개된 비법으로는 돈을 벌 수 없는 법이다.

 

배당성장주 투자 시 기업이 가지고 있는 경쟁력을 정성적으로 분석하기 위한 도구가 필요하다. 경제적 해자의 유무를 확인할 수 있다면 좋은 기업을 선별할 때 유용한 도구가 될 것이다. 이 책을 통해서 기업을 분석할 수 있는 새로운 시야를 얻을 수 있었다.

 

 

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5장 세 번째 해자 - 네트워크 효과

 

다양한 가치를 만들어내는 네트워크

 

네트워크 효과는 사용자 수가 더 많을수록 제품이나 서비스의 가치가 증가한다. 실제로 이와 같은 해자를 가지고 있는 기업은 매우 드물다. 식당에 손님이 많고 적음은 서비스의 가치와 아무 상관이 없다. 주유소의 고객 수의 많고 적음을 따져서 주유소를 선택하는 사람은 없다.

 

기업들은 다른 기업들이 시티은행을 이용하기 때문에 시티은행을 이용하는 것이 아니다. 월마트에서 쇼핑하는 이유는 다른 많은 사람들이 월마트를 이용하기 때문이 아니라 단지 물건값이 싸기 때문이다. 

 

상품이나 서비스의 가치가 사용자의 수와 함께 증가한다면 가장 가치 있는 네트워크 기반 제품은 가장 많은 사용자들을 유혹하는 제품일 것이다. 따라서 작은 네트워크들은 파산시키고 지배적인 네트워크들의 규모를 증가시키는 선순환이 만들어진다. 또한 지배적인 네트워크들은 규모가 커지면서 더 강력한 경쟁력을 갖게 된다.

 

마이크로소프트는 네트워크 효과의 대표적인 수혜기업이다. MS오피스, 윈도우즈 같은 소프트웨어를 사용하는 이유는 많은 사람들이 MS오피스, 윈도우즈를 사용하기 때문이다. 경쟁자가 5배쯤 더 쉽고 가격은 절반에 불과한 프로그램을 출시한다고 해도 시장에서 영향력을 얻기란 어려울 것이다.

 

네트워크 효과는 물리적인 자본에 근거한 사업보다 정보나 지식의 이동에 근거한 사업에서 훨씬 더 흔하게 볼 수 있다. 그 이유는 정보는 '비경쟁' 상품이기 때문이다.

 

대부분의 상품은 한 번에 한 사람만 사용할 수 있다. 하지만 네트워크 효과가 있는 제품이나 서비스는 누군가가 이용하고 있다고 해서 다른 사람의 이용하는 것이 방해받지 않는다. 오히려 더 많은 사람들이 네트워크를 사용할수록 그 네트워크의 가치는 더 높아진다.

 

경쟁(물리적인) 상품을 취급하는 사업보다는 정보 공유나 사용자들을 서로 연결시키는 일에 기반을 둔 사업에서 네트워크 효과를 발견할 가능성이 높다. 이는 절대적인 진리는 아니지만 대체적으로 사실이다.

 

실제 네트워크의 작용

 

이베이는 미국의 인터넷 경매 이용자의 85% 이상을 점유하고 있다. 구매자들은 판매자들이 이베이에 있기 때문에 이곳에서 물건을 파는 것이고 그 반대의 경우도 마찬가지이다. 이베이보다 수수료율이 훨씬 낮은 경쟁 사이트가 새로 생기더라도 당장 구매자가 없으니 판매자도 없다.

 

이베이가 성공을 하지 못한 시장도 있다. 일본에서는 이베이가 아예 존재하지도 않는다. 그 이유는 야후 재팬은 이베이보다 5개월 앞서서 경매 서비스를 제공했기 때문에 상당히 많은 구매자와 판매자들을 단기간에 끌어 모을 수 있었던 것이다. 이베이는 2년간 경쟁에서 이기기 위해 많은 노력을 쏟아부었지만 네트워크 효과로 인해서 완전히 패배했다.

 

새로운 종류의 서비스에 대한 소비자의 선호도가 형성 중인 급성장하는 시장에서 네트워크 효과는 강력한 공격을 받을 수 있다. 중국에서 이베이는 최대의 온라인 경매 사이트를 운영했고 약 90%의 점유율을 가지고 있었다. 하지만 중국 토종 경쟁자가 나타나서 등록비를 면제하고 이외에 매력적인 몇 가지 기능을 도입했다. 이베이는 빠르게 시장점유율을 잃어버렸고 결국 중국시장에서 철수했다.

 

네트워크 효과로 이익을 얻으려는 회사는 닫힌 네트워크를 운영해야 한다. 과거에 닫혀 있던 네트워크가 열리면 네트워크 효과는 순식간에 사라져버릴 수 있다. 

 

네트워크의 더 큰 이점은 비선형적으로 확대된다는 것이다. 즉, 네트워크 효과는 네트워크의 절대적인 크기보다 더 빠른 속도로 증가한다는 것이다. 웨스턴 유니온 지점의 수와 비슷한 네트워크 내의 노드 수를 노드 사이의 연결 수와 비교하는 표를 보던 더 잘 이해할 수 있다.

 

 

노드 수가 증가함에 따라 연결 수가 증가 속도는 대단하다. 실질적으로 경제성이 얼마나 뛰어난지 쉽게 이해할 수 있다.

 

네트워크 효과는 상당히 강력한 경쟁력이 있다. 이것은 극복하기 불가능한 것은 아니지만 대부분의 환경에서 경쟁자가 끼어들기가 어려운 경쟁력이다.

 

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6장 네 번째 해자 - 원가 우위

 

똑똑해지거나, 가까워지거나, 독특해져라

 

기업들은 경쟁사들보다 낮은 원가를 꾸준히 유지함으로써 자신의 사업 주위에 해자를 구축할 수 있다. 원가 우위는 무형 자산, 전화 비용, 네트워크 효과가 제품이나 서비스에 더 많은 가격을 부과할 수 있게 해주는 것과는 다른 방식으로 경쟁력을 가지게 한다.

 

원가 우위는 영속적일 수도 있지만 매우 빨리 사라질 수도 있다. 투자자는 어느 회사의 원가 우위를 경쟁사가 모방할 수 있는지 여부를 판단할 수 있어야 한다. 

 

원가 우위는 가격이 고객의 구매 기준에서 많은 부분을 차지하는 산업에서 가장 중요하다. 일반적으로 원자재 산업이라는 특징을 갖지만, 항상 그런 것은 아니다. 원가 우위가 중요한 요인인 산업을 찾아내는 방법은 대체품을 쉽게 구할 수 있는지 여부를 판단하는 것이다.

 

원가 우위는 저비용 프로세스, 유리한 위치, 고유한 자산, 그리고 규모의 경제라는 네 가지 요소에서 발생한다.

 

더 우수한 프로세스

 

프로세스 우위는 이론적으로 경쟁력이 될 수 있을 만큼 오랫동안 존재할 수 없다. 한 회사에서 제품이나 서비스를 더 낮은 원가로 제공하는 방법을 생각해 냈다면, 경쟁사에서 그 프로세스를 흉내 내어 선두주자와 대등한 원가 구조를 갖출 것이다. 일반적으로 이렇게 되기까지 걸리는 시간이 길어지는 동안 저비용 프로세스를 개발한 회사는 많은 돈을 벌 수 있다.

 

사우스웨스트 항공사는 한 종류의 제트기만을 활용하여 유지관리 비용을 낮추고, 지상 시간을 최소화하여 회전율을 높였으며, 절약하는 직원 문화를 만들어 원가 우위를 만들었다. 이 프로세스는 널리 알려져 있는 것임에도 불구하고 계속 경쟁사들보다 원가 우위를 유지할 수 있는 비결은 다음과 같다.

 

첫째, 견고한 노조 구조로 인해서 조종사들이 비행기 청소를 돕지 않는다. 둘째, 주요 항공사들은 사우스웨스트의 직항 노선을 흉내 내기가 어렵다. 셋째, 좌석 등급 구분과 지정 좌석제가 없어 비싼 가격을 부과하는 방법을 쓸 수 없다. 이런 이유로 인해서 자신의 사업 모델을 버리고 새로운 사업 모델을 도입하는 게 쉬운 일이 아니다.

 

프로세스에 기반한 원가 우위는 기존 회사들이 즉시 모방할 가능성이 낮고, 신규업체들이 그 고정을 모방할 수 없거나 모방하면 업계의 경제학을 파괴시킬 가능성이 있을 경우 일시적인 해자를 만들 수 있다는 것이다. 경쟁자들이 저비용 프로세스를 모방하거나 스스로 만들어낼 경우 원가 우위가 사라져 버릴 수 있다.

 

위치, 위치, 위치

 

원가 우위는 유리한 입지조건에서 나온다. 이러한 종류의 원가 우위는 모방하기가 더 어렵기 때문에 프로세스에 기반한 원가 우위보다 더 오래 지속된다. 무겁고 값싸며, 생산지에서 가까운 곳에서 소비되는 완제품시장에서 자주 발생한다.

 

시멘트 공장은 일정한 변경 내에서 가격경쟁력이 가진다. 지역에 있는 공사현장에 대해 최저가격으로 시멘트를 공급할 수 있고, 수익성이 엄청나게 높다. 시멘트 공장은 흔히 인근 지역에 대해 작은 규모의 독점권을 가진다.

 

포스코는 원료를 수입해야 하므로 원가가 높지만 작은 한반도에 위치하고 있기 때문에 한국 내의 대규모 자동차 및 선박산업으로 공급되는 철강의 운송 비용과 관련하여 원가 우위를 누린다. 중국과도 수송 시간이 하루 밖에 걸리지 않는 위치에 있기 땜누에 원가 비용은 낮지만 운송 비용이 더 높은 브라질, 러시아 제철소보다 낮은 가격에 철강을 공급할 수 있다.

 

광산업의 원가 우위

 

완제품 생산자들에게 국한되어 있으며, 독점적이고 매우 유리한 자원 자산에 대한 접근성에서 생겨난다.

 

울트라 석유회사는 와이오밍 주에 유리한 자산을 보유하고 있기 때문에 천연가스를 믿을 수 없을 정도로 낮은 가격에 생산하고 판매할 수 있다. 다른 회사의 천공 비용의 3분의 1 밖에 되지 않는다.

 

암염산업 분야의 컴퍼스 미네랄은 고속도로 제빙용 소금을 생산한다. 온타리오 주에 있는 가더리치라는 광산을 소유하고 있다. 이 광산은 독특한 지질 특성 덕분에 암염 생산원가가 세계에서 가장 낮다.

 

브라질의 아라크루즈 셀룰로스는 세계 최대의 종이 펄프 생산회사일뿐만 아니라 생산원가도 가장 낮다. 펄프 생산 원료인 유칼립투스 나무가 세계 어느 지역에서보다 브라질에서 더 빨리 자리기 때문이다.

 

싼 가격이 지속될 수 있는가?

 

프로세스에 기반한 경쟁우위는 일반적으로 주위의 견제를 견뎌낼 수 있다. 일정 기간 동안 견제가 지속된다고 하더라도 그 공정을 흉내 내는 경쟁사의 능력에는 일시적인 제약이 있는 경우가 많기 때문이다. 그러나 그 제약이 사라지면 해자는 빠르게 좁아질 수 있다.

 

위치에 기반한 원가 우위와 고유한 자산의 소유에 근거한 낮은 원가는 훨씬 더 오래 지속되고 분석하기가 더 쉽다. 위기 기반 우위를 지닌 회사들은 흔히 작은 독점을 누리며, 세계 최고의 천연자원 매장량은 당연히 흉내 내기가 어렵다.

 

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7장 작은 연못의 큰 물고기

 

작은 회사라도 규모의 우위를 가질 수 있다

 

규모에서 유래하는 원가 우위는 회사의 절대적인 크기보다 경쟁사와 비교한 상대적인 크기가 훨씬 더 중요하다. 절대적인 기준으로 규모가 상당히 작은 회사라도 경쟁사보다 규모의 우위가 훨씬 크면 상당히 견실한 해자를 가지고 있을 수 있다.

 

변동비용에 비해 고정비용이 높을수록 규모의 이점이 더 커지기 때문에 그 산업은 더 견고한 경향이 있다. 택배회사, 자동차 제조업체, 반도체 제조업체의 수가 적은 것은 놀라운 일이 아니다. 반면에 1000명의 법률가를 고용하고 있는 법률회사는 10명의 법률가를 고용한 회사보다 원가 우위를 갖고 있지 않다.

 

밴의 가치

 

대규모 유통망은 엄청난 경쟁력의 원천이 될 수 있다. 기본적인 수준의 서비스를 위해 배송망을 구축하고 운영하는 것은 매우 비용이 많이 드는 일이지만 배송 건이 증가할 때마다 점진적으로 늘어나는 이익은 엄청나다. 고정비용을  확보한 이후에 추가 품목을 배송하는 것은 엄청나게 수익성이 높다.

 

미국 해산물 요리 체인인 레드 로브스터를 운영하는 다든 레스토랑은 흥미로운 사업은 아닌 것 같지만 신선한 해산물을 미국 전역에 퍼져 있는 650개의 레스토랑으로 배송하는 것은 결코 간단한 일이 아니다. 그러나 대규모 유통망을 보유하고 있는 다든은 경쟁사보다 훨씬 효율적으로 낮은 원가에 재료를 배송할 수 있다.

 

규모가 큰 것이 좋을 수도 있다

 

원가 우위는 제조 규모에서도 발생할 수 있다. 공장이 더 클수록 임대료와 전기, 수도료와 같은 고정비용을 더 많은 생산량으로 분산시킬 수 있다. 공장이 크면 개별 작업을 전문화하거나 생산을 기계화하기도 더 쉽다.

 

규모는 언제나 상대적이다

 

틈새시장을 지배하는 기업에서 발생한다. 특정 세분시장에서 경쟁사보다 더 크다면 엄청난 이익을 얻을 수 있다. 사실상 단 하나의 회사만 수익을 낼 수 있는 시장에서는 기업들은 거의 독점적인 지위를 구축할 수 있다. 새로운 진입자들이 그 시장 진입에 필요한 자본을 소비한다는 것은 경제적으로 의미가 없기 때문이다.

 

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